18年上半年公司实现游山人数160.01万人次/+7.07%;营业收入52,451万元/+0.17%,归属于母公司股东的净利润7,004万元/+11.56%。
   
经营分析
   
峨眉山景区游客人次增长平稳,客单价有所提升,景区及索道毛利率出现下降:18年上半年峨眉山景区接待游客160万人次/+7.07%,实现营收2.34亿元/+8.69%,客单价提升2%。索道收入为1.43亿元/+4.24%,酒店收入为0.92亿元/-2.59%。景区门票及索道毛利率分别下滑8.83pct/5.72pct,酒店毛利率提升8.92pct,整体公司毛利率下降2pct。
   
费用率下降明显,新管理层控费能力较强,利润增长主要源于费用下滑:上半年公司整体费用率为21.2%/-5.3pct,其中管理费用率为16.3%/-2.3pct,销售费用率为4.6%/-2.6pct。管理及销售费用率的下滑主要源于公司销售转型加强网络宣传同时实施绩效考核管理,实现公司管理费用率的合理化。 对比峨眉山与黄山的费用率来看公司仍存在下降的空间:调整峨眉山A以净额法核算后,将收入中剔除代收部分,公司费用率约为30%,高于黄山旅游9.7pct,其中管理费用率空间较大,峨眉山A管理费用率高于黄山旅游8.3pct,销售费用率高于黄山旅游1.0pct。新管理层对于公司内部成本费用管控能力较强,费用改善实现利润两位数增长。
   
门票降价幅度较低,公司未来业绩增长点围绕在客流增长和费用改善:在推动全域旅游及降低重点国有景区门票价格的部署下,峨眉山景区旺季门票价格从185元下降为160元,下降幅度13.5%,淡季维持不变,门票降价能够促进客流提升,带动索道等收入提升。公司未来看点包括:1)西成高铁、渝贵高铁分别在2017年11月、2018年1月开通,缩短了西南地区城市间的出行时间,2018年景区客流量能够实现正向增长。此外,景区小循环的打通将能够提升景区接待能力,以峨眉山景区为核心的门票收入及索道收入将持续增长。2)新的管理层到位能够加快实现公司的经营效率提升和费用管控。3)对比黄山的经营数据来看18年上半年公司管理费用率高出黄山旅游8.3pct,存在下降空间。景区的高铁开通效应叠加费用改善等因素能够带动内生业绩高增长。
   
盈利调整及投资建议
   
预计18E-20E业绩为2.49/2.83/3.07亿元,增速为27%/14%/8%,EPS为0.47/0.54/0.58元,目前股价对应PE为15/13/12倍,维持买入评级。
   
风险提示
   
山岳型景区受恶劣天气和外部环境影响大;费用率的下滑不及预期;高铁开通带来的客流增量不及预期;传统景区受到的分流影响较大。