门票降价导致收入下滑,经营提效确保盈利平稳增长
   
10月25日公司发布18年三季报,好于我们预期:1-9月实现收入8.47亿元/-1.35%;归母净利润1.69亿元/+11.44%。单季度来看,18Q3实现收入3.23亿元/-3.71%,归母净利润9880万元/+11.36%,业绩增速与Q2接近。考虑到三季度客流在去年8月九寨沟地震后低基数上恢复性增长,收入下滑主要与门票降价有关。18Q3净利润增速保持平稳增长,主要得益于公司治理改革,控费提效带动毛利率提升、期间费用率下降。公司积极推动景区观光游向休闲游转型,盈利能力有望持续提升。考虑门票降价影响,我们下调18-20年EPS为0.42/0.46/0.51元,维持“增持”评级。
   
9月20日峨眉山票价下调13.5%,预计对18-19年业绩有限
   
根据中报,18H1公司接待游客160万人次/+7.07%,考虑到17年8月九寨沟地震后客流下滑,18Q3客流大概率在去年低基数上恢复性反弹,我们估计增速约10%,因此三季度营收下滑主要与门票降价有关。根据四川省发改委通知,18年9月20日峨眉山景区旺季门票从185元降到160元,降幅13.5%,淡季票价110元(12月中下旬到1月中下旬,为期一月)维持不变。假设客流增速与之前盈利预测相同,维持原毛利率与费用假设,那么在原业绩预测基础上,18/19年营业收入减少0.17/0.98亿元,分别下降1.4%/7.3%;净利润下降0.07/0.25亿元,下降比例2.98%/8.78%。
   
坚持治理改善、降本控费战略,盈利能力持续提升
   
2017年3月公司新管理层上任以来,积极推动内部治理改革,通过优化酒店采购渠道、严格把控营销费用等措施降低成本和费用开支,公司盈利能力明显提升。18Q3公司毛利率47.48%,同比微幅提升0.31pct;期间费用率10.46%/同比下降2.31pct,伴随着公司推动精准营销,人员精简、盘活资产,各项招待、租赁、折旧等销售费用逐步削减,公司销售/管理/财务费用率分别同比下降1.46/0.41/0.37pct,盈利能力持续提升。
   
实际控制人变更,关注资源整合预期,维持“增持”
   
根据公司公告,2018年9月大股东峨乐旅集团(持有上市公司32.59%股权)完成公司制改革,出资人由峨眉山管委会更改为乐山市国资委,导致上市公司实际控人相应变更。此次变更有助于进一步深化国企改革,理清国有资产管理体制,未来公司整合区域旅游资源值得期待。17年3月以来公司通过降本控费,经营效率持续提升,有望对冲门票降价影响。考虑到门票降价影响,下调公司盈利预测,18-20年EPS 0.42/0.46/0.51元(前值0.46/0.54/0.62)。参考可比景区类上市公司19年PE均值17x,给予公司目标19年PE 15-17x,下调目标价为6.9-7.82元,维持“增持”评级。
   
风险提示:自然灾害风险,客流不达预期风险,改革进程不达预期风险。